70多家A股上市房企交出半年报预告，55家亏损，合计亏损规模384亿到502亿元。A股加H股房企总市值从最高峰的4.7万亿缩水到1.6万亿，跌了66%。
数据确实难看。但我想说一个不同的判断：这些数字，恰恰是行业底部的特征，而不是深渊的入口。
结转的是过去，不是未来
先搞清楚一件事——房企现在的亏损，亏损的不是"现在"，而是"过去"。
预售制决定了，当期结算的收入来自一到两年前的销售。2026年上半年结算的项目，拿地时间大多在2021-2022年前后，那正是土地市场最热的阶段。高价地遇上房价调整期，售价低于拿地预期，毛利率被压缩到极致。再加上部分项目为了加速回笼资金主动降价，利润空间进一步被挤压。
换句话说，这些亏损是历史包袱的集中释放，不是经营能力的持续恶化。
万科上半年预计亏损120亿到150亿，核心原因就是结算规模下降、毛利率低位、资产减值计提。但万科上半年依然保持着一定的销售额。招商蛇口累计销售962亿，同比增长8%。而销售端的改善，还需要6到12个月才能传导到结算端。
至于房企利润表的改善，一般又会滞后于销售端约6到12个月。 2026年上半年核心城市新房销售回暖，如果下半年延续，理论上2027年上半年结算端就会体现。
市值蒸发66%之后，还剩多少下跌空间？
房地产上市公司的确跌得很惨。4.7万亿到1.6万亿，66%的市值蒸发。这是资本市场用脚投票的结果，但也意味着一件事——想卖股票的人，基本已经卖完了。
几个数据可以验证这个判断。
机构持仓方面，公募基金配置地产板块的比例只有0.55%，近五年最低。北向资金一季度还在减仓。但5月开始逆势净买入38.7亿，6月、7月也是越跌越买。短线资金在跑，长线资金在接——这种分歧往往出现在底部区域。
估值方面，申万房地产板块PB仅0.89倍，头部央国企PB普遍0.3到0.7倍。市场给这些公司的定价，只有净资产的三到七折。部分出险民企PB跌破0.2，股价远低于净资产。
PB低于0.9倍的区间，在过去十年里只出现过两次，之后都走出了修复行情。
一线城市的数据，拐点信号已经亮了
如果说亏损是"过去时"，那一线城市的量价数据就是"现在进行时"。
6月70城房价数据，一线城市新房价格环比上涨0.1%，连续4个月上行；二手房环比上涨0.3%，北上广深全线上涨，无一掉队。这不是某个城市的个案，是一线城市的集体信号。
成交量更说明问题。北京上半年二手住宅网签9.36万套，同比增长5.7%，创2021年以来同期最高。深圳上半年一二手住宅成交4.74万套，比去年下半年增长10.1%。上海上半年二手房成交14.7万套，近五年新高。
库存端也在改善。全国商品房待售面积连续4个月下降，8个重点城市二手房挂牌量同比减少28万套，降幅19%。北京客户从看房到签约平均用时从去年的50多天缩短到35天。
挂牌量收缩、成交加速、议价空间收窄——这三个指标同时出现，是市场从"买方市场"向"均衡市场"切换的典型特征。
高负债率的双面性：当下是枷锁，涨起来就是杠杆
此外，大多数分析师不太愿意明说的一点——房地产公司的高负债率，在下行周期是催命符，但在上行周期就是放大器。
道理很简单。一家PB只有0.5倍、资产负债率70%的房企，如果房价企稳回升5%，净资产可能修复20%以上。因为资产端微涨的绝对额，在扣除固定的负债后，剩余部分全部计入股东权益。杠杆越高，弹性越大。
这就是为什么我说，一旦房价企稳回升，房地产上市公司的弹性会远超市场预期。不是线性修复，而是非线性的估值跳跃。
当然，前提是这家公司能活到那一天。所以选股的逻辑很清楚——只看两类公司：一是能活到春天的，二是春天来了弹性最大的。 能活到春天的，是头部央国企和财务稳健的民企，土储集中在核心城市，融资渠道通畅。弹性最大的，是当前PB极低但资产质量不差的标的——市场给它打了骨折价，只要基本面不继续恶化，估值修复的空间就摆在那里。
三个时间节点，决定这轮底部成色
第一，7月底的重要会议。二季度GDP增速4.3%，比一季度回落0.7个百分点，房地产投资依然是最大拖累项。稳楼市就是稳经济，增量政策几乎明牌——LPR还有下调空间，收储规模可能扩大，一线城市限购优化还有后手。
第二，8-9月的半年报季。亏损已经是预期之内的事，关键看两点：减值计提是否接近尾声，以及经营性现金流是否改善。如果减值高峰已过，市场会把它解读为利空出尽。
第三，金九银十的销售数据。如果核心城市成交继续放量、价格延续环比上行，市场对"行业拐点"的共识会加速形成。平安证券的策略报告用了一个很精准的表述——"量变引发质变"，下半年正是观察这轮楼市调整是否触底的关键窗口。
投资从来不是看数据最差的时候离场，而是在数据最差的时候问自己：最坏的情况，是不是已经被定价了？
历史上每一次行业大拐点，都是在最差的数据中酝酿的。2005年的钢铁、2014年的白酒、2018年的券商，无一例外。
房地产的春天不会一蹴而就，但冬天的尽头，往往就是春天起步的地方。
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